"Нет такого преступления, на которое не пойдёт капиталист ради 300% прибыли..." Когда нет понимания, что основа капитализма- это прибыль и ее капитализация через I и II подразделение, включая производство и воспроизводство денег, а не только лишь "спрос" или только монетарная политика центральных банков, тогда и не будет понимания денежного оборота- спрос сам по себе капитал не создает, как и невозможно воспроизводить капитал созданием финансов.

В статье Стокмана освящается проблема пузырей , которые создает финансовый капитал, что в конечном итоге нас приводит к выводу : капитал только потребляется и не воспроизводится, в связи с чем мы наблюдаем повсеместную деиндустриализацию.  Идущая деиндустриализация говорит о невидимых невооруженному глазу процессах, что преподносится как некое достижение цивилизации в виде т.н. "постиндустриального" общества, но на самом деле это пропаганда, так как деиндустриализация может привести только обратно к феодализму.

О текущих процессах можно сказать еще следующим образом- воспроизводство финансов создает фиктивные стоимости , что позволяет перераспределять прибыль и ее потреблять , не воспроизводя, замещая сгоревший капитал новыми финансами, что и создает эффект финансовых пузырей, что в целом создает очень высокую волатильность, когда банкротится не одна-две-три компании, а целые отрасли, то есть финансовый капитал риски мультиплицирует за счет собирания их во времени, причем финансовым капиталом поддерживаются неэффективные, но административно манипулируемые крупные компании.

В статье Дэвида Стокмана идет речь о LBO на примере TXU, об этой компании можно прочитать в моем обзоре новостей, а также в статьях блумберг Largest Leveraged Buyout Ever Is Finally Bankrupt и KKR, Texas Pacific Will Acquire TXU for $45 Billion (Update9)

И напомню о том, что о сделках слияний и поглощений стоит посмотреть,чтобы освежить в памяти Слияния и поглощения компаний Владимирова И.Г. и Анализ эволюции, виды и оценка LBO Доналд Депамфилс Глава из книги «Слияния, поглощения и другие способы реструктуризации компании»

о фондах-стервятниках статья Эрика Туссена Фонды-стервятники являются авангардом финансового капитала США, о бюрократии Саймон Блэк. Доказательство того,что США достигли максимума своих возможностей при Рейгане

Money Printing And The Bane Of Financial Engineering—–How The Biggest LBO In History Blew-Up

Финансовый инжиринг является одним из самых худших последствий предоставления дешевого кредита ФРС, таким образом субсидируя спекуляции. И деформация денежного рынка еще более увеличилась за счет налогогового стимулирования, который создает сильный перекос в сторону изменения структуры капитала с не облагаемым налогом долгом, что приводит к выгодному и слегка налоговому обремению прибыли, вместо того,чтобы учитывать полностью всю прибыль для налогообложения. Фактически обратный выкуп акций и LBO явлются the bastard (незаконнорожденным) дитя ФРС и IRS (налоговой).

Если мы с вами обратим внимание на то, как фукционирует современная рыночная экономика, то увидим, что она вся сплошь деформирована по причине налогового стимулирования к растратам, неэффективности работы капитала и ошибочным инвестициям, что стало возможным для появления финансового инжиринга, например, LBO. Нынешний этап, характеризующийся потерей общественных накоплений привел к закономерному результату, вернувшись, как бумеранг обратно- финансовый инжиринг был бы невозможен без институциональных инвесторов в виде пенсионных фондов и страховых компаний, которые стимулировались центральным банком для выхода на финансовый рынок.

Менеджмент финансовых компаний по управлению частными инвестициями (рrivate equity) , аналогично, всячески поощряется к спекуляциям налоговым послаблением. Например, при сделках LBO доля the limited partners (LP)  достигает 20% ,что происходит за счет изменения структуры акционерного капитала, наводняя капитал горой долгов, что является очень рискованным, но щедрым "мероприятием". Опять же, эту схему нельзя назвать "приростом" капитала или прибыли- это представляет собой ничто иное, как управление с целью перераспределения денег , которые были заработаны другими, в свою пользу.

Излишне говорить о том,что данная схема была бы невозможна без налогового стимулирования,что только все усугубляет, например, то же LBO. Если имеются потери, то они (потери) на 100% относятся к the limited partners (LP) , при этом эти потери никак не влияют на private equity. В случае удачного исхода сделки, то 16% из 20% доли (или 80%) не облагается налогом.

Фактом остается тот момент, что несколько тысяч private equity partners получили сотни миллиардов выгоды от данного налогообложения и это несмотря на гигантские убытки , например, как в ниже описываемом TXU, собирая урожай от законного грабежа.

Это стало возможным благодаря такой вещи, котоую можно назвать "ассиметричным усреднением", когда потери распределяются между инвесторами в акционерный капитал. Например, в случае сделки на $1 миллиард, $ 200 млн относится на собственные средства, $ 800 млн на долг, а удвоение стоимости LBOкомпании через 5 лет должно дать $ 800 млн на долг и $1.2 млрд инвесторам в акции. В свою очередь, the private equity managers, должны получить 20% или $200 млн прибыли.

Само собой разумеющееся, что все счастливы и довольны- LP четырехкратно увеличили прибыль или $ 800 млн, the private equity managers получили свои $ 160 млн после уплаты налогов- красота!

Но не стоит думать,что все так безоблачно- бывает и обратная ситуация, когда сделка является неудачной, что происходит тогда? Тогда мы видим, что через 5 лет стоимость LBOкомпании снижается на 50% до $ 500 млн. Тогда LP теряют все свои $ 200 млн собственных средств, debt investors и junk bonds (долговые инвестиции и мусорные облигации) теряют $300 млн, а менеджмент private equity  не теряет ничего, кроме управляющего лица.

Ключевым моментом тут является то,что убытки от одной или нескольких неудачных сделок не отражается на финансовом состоянии институциональных инвесторов, так как они данные убытки покрывают за счет высокой доходности в других сделках, тем самым усреднив финансовые показатели. То есть в случае с вышеописанным примером на  $1 миллиард, предположим, таких  сделок будет 4 в каждую из которых они вложили по $ 200 млн, 2 из которых будут полностью неудачными, один принесет 10% и один принесет результат, описанный выше. Тогда у нас получается, что $ 1,25 млрд от $ 800 млн долга принесет выгоду за 5 лет в размере 56%, а после уплаты налогов выходит 10%, что неимоверно больше,чем безрисковые государственные облигации.

Это все походит на финансовую алхимию, но несколько триллионов мусорных облигаций были бы невозможны без участия в этой схеме ФРС и налоговой службы. В свою очередь, если бы потери от сделок LBO не поглощались ФРС, то прибыль LP была бы значительно ниже и отразилась бы фактически понесенными убытками от рискованных операций.

Да,вероятно, что вы до сих пор верили распространенным мифам, что LBO существовали ввиду наличия неэффективного использования фондового рынка и то,что под давлением тяжелых долговых обязательств , в которых есть доля и управленцев, заставит этих управленцев действовать более эффективно,что заставит их сократить затраты,что окажет благоприятное воздействие на прибыльность компаний. Но могу вас разочаровать- это всего лишь пропаганда.

Private equity существует, потому что институциональные инвесторы могут получать ложно завышенную прибыль от инвестиций в т.н. alternative asset space (альтернативное размещение актива), а это стало возможным благодаря налоговым субсидиям и финансовым репрессиям центральными банками, заключающихся в манипуляции процентными ставками.

А в целом это не ведет к какой-либо экономической цели, кроме той, что институциональные инвесторы и менеджмент могут получать сверхприбыли, в отличие, например, от венчурного капитала, который прекращает финансировать идею, если она является неудачной.

Когда совершается сделка LBO, то результатом этого становится банкротство "мишени" , генерируя огромные затраты на легионы адвокатов, банкиров, бухгалтеров, консультантов, которые помогают спекулятивному капиталу создать огромный ворох ограничивающих соглашений, что в конечном итоге приводит к разорению "мишени".

И самым ярким примером того,что собой представляет LBO, является сделка TXU, что является крупнейшим фиаско на $ 47 млрд за всю историю.

Исходя из последней информации, инвесторы в $40 млрд долг получат 40 центов на инвестированный $1, то есть инвестиционные потери составляют $ 24 млрд плюс несколько миллиардов, потраченных на финансирование транзакционных издержек на содержание адвокатов, банкиров, бухгалтеров, консультантов. Все это представляет собой пустую трату денег, ошибочно инвестируя вследствии фальсификации стоимости долгового рынка центральным банком с сильным креном в сторону получения прибыли через долговой рынок и финансовые спекуляции.

Даже когда LBO избегают участи TXU, все равно, вред от этого довольно значителен ввиду изменения структуры капитала. Менеджмент поглощаемых таким образом компаний поощряется к сокращению издержек на оплату персонала и на капитальные затраты, увеличивая расходы на оплату по долговым обязательствам. Если посмотреть в целом на то, за счет чего увеличивается денежный поток инвесторам в капитал , то  увидим, компания, поглощаемая через LBO, свою эффективность не увеличивает за счет увеличения производительности труда, что и создает денежный поток в пользу акционеров, нет. Денежный поток является побочным эффектом от налогового стимулирования и искажения, созданным центральным банком.

Можно подвести итог:

LBO как один из вариантов финансового инжиниринга генерирует огромную экономическую неэффективность,прекрасно финансируя огромные транзакционные издержки на содержание различной бюрократии и посредников , которые туда-сюда гоняют деньги, тем самым создав для себя золотой прииск, не имеющего дна. Вот мы с вами и добрались до основных "выгодоприобретателей" в акционерный капитал, собирающих свой бесконечный урожай- это институциональные инвесторы в виде фондов прямых инвестиций и фонды- стервятники, которые тоже имеют свою долю в этом банкете по банкротству "мишени".

Ниже приведу отрывок из книги "The Great Deformation" "Большая Деформация" о TXU.

The Great Deformation: The Corruption of Capitalism in America

Даже самым диким спекулянтам ,навроде Льва Меламеда, не могло прийти в голову то,что пришло в голову TXU Corporation, согласившись на сделку LBO за $47 млрд.  Основная ставка была сделана на , как потом оказалось, заблуждении заработать на разнице стоимости между углем и природным газом. Таким образом эта сделка стала самой крупной среди всех LBO , что стало возможным из-за бесконечно раздуваемых финансовых пузырей.

ЛОПАНЬЕ ГАЗОВОГО ПУЗЫРЯ ТЕХАСА.

Электроэнергетика, как правило, создает хороший денежный поток, но при этом имеет особенности в виде слабого роста. Финансовые результаты TXU за год до его соглашения о выкупе в феврале 2007 были следующими:  $ 11 млрд составляла выручка и  $ 4,5 млрд операционной прибыли. После сделки LBO, в 2011 году объем продаж снизился на 35% до $7 млрд, операционная прибыль составляла уже $960 миллионов, то есть в результате сделки LBO показатели снизились в целом на 80%.

Соответственно, коэффициент соотношения прибыль/долговые обязательства привел в ужас бы многих, так как долг составил гигантские $36 млрд, что в 38 раз больше его операционной прибыли. То есть LBO не только не сделала TXU эффективной, наоборот, она ее сделала настоящим финансовым уродом.

Как такое стало возможным, является ключевым вопросом нашего времени. LBO TXU- это финансовый "Вьетнам" , созданный благодаря эре Гринспена , которая знаменита своими финансовыми пузырями и не является его отклонением, скорее, это можно назвать последствием. Более того, он был организован при спонсировании "лучших и самых ярких" инвесторов в акционерный капитал, включая KKR, отцов-основателей LBO и TPG Дэвида Бондермена.

Так как собственные средства составляли только $ 8 млрд или 17%, то, чтобы закрыть сделку, нужно было утроить существующий долг в $ 12 млрд до $ 38 млрд. Вполне само собой разумеющееся, что деньги от Уолл-стрит, приходят, а потом уходят. Первоначальные сборы составилили $ 1 млрд,но закрытие составило эпические $32 млрд и в первых рядах новоявленных акционеров стояли , конечно же, хедж-фонды.

Казалось бы, рядовая ситуация, когда покупка была оценена в 8,5 раз от EBITDA при средней 7.9, но когда сверили с финансовыми результатами компании в 2004 году, то оказалось, что компания была оценена в 18кратном размере от EBITDA.

Эта разница говорит о том,что финансовые результаты TXU были временно и легко раздуты за счет делерегуляции рынка природного газа. Согласно схеме, которую предложил Техас по делерегулированию рынка электроэнергетики, оптовые цены , основанные на природном газе, являются предельными по стоимости. Но вся проблема заключается в том,что TXU имеет основную выработку электроэнергии, основанным на буром угле и уране, так что когда цены, основанные на природном газе, выросли, цены на электроэнергию , вырабатываемые TXU, остались на прежнем низком уровне, но все же, доход компании увечился на 38% в 2004 и почти на 60% в 2006 году, что может говорить о фактическом потолке стоимости. Конечно, столь быстрое увеличение дохода опьянило компанию и не дало возможности трезво оценить его происхождение и закономерность, в основе котрого лежало дерегулирование оптового рынка э/э,что , в свою очередь, создало ценовой пузырь на рынке выработки природного газа,а это стало возможным ввиду разрушения производства добычи газа из-за урагана Катрина в 2005 году.

В результате ущерба, нанесенным природной стихии производству газа, цены на природный газ взлетели до неимоверных $10 и $15 за тысячу кубических футов (MCF) по сравнению с традиционным $2- $5 за Mcf. Таким образом мы с вами видим, что неверно оцененный денежный поток был основан на финансовом пузыре коммодитис. В итоге TXU оценила потенциальные доходы из расчета 13,7 центов за кв\час на природном газе, что для бурого угля составило 1,2 цента. То есть при совпадении и пиков кредитного пузыря Гринспена и ценового пузыря природного газа в феврале 2007 года продажа э/э TXU шла в размере 12-ти кратном размере. Эта избыточная прибыль , конечно, не является нормальной и было только вопросом времени, когда ценовой пузырь природного газа наконец лопнет, что, конечно, закономерно привело TXU к тому, что его огромное долговое тело со всего размаху с грохотом шлепнулось на землю.

КАК ФРС ПОМОГЛО TXU

Когда ставки ФРС дошли до предельно низких значений, рынок природного газа был наводнен сланцевыми компаниями, добывающими газ, что привело к резкому снижению цены на газ.  Таким образом, ФРС непреднамеренно создало почву для возникновения самого крупного LBO, тем самым продемонстрировав, что вмешательство центральных банков наносит ощутимый вред.

Низкие процентные ставки Бернанке вызвали ажиотаж на Уолл-стрит , который принялся лихорадочно торговать высокодоходными мусорными облигациями буровых компаний. Понятно, что фрекинг способен добыть большие объемы газа, но это же и приводит к быстрому исчерпанию капитала, так как скважины могут эффективно эксплуатироваться только несколько месяцев, а затем снова нужно нести затраты на бурение новых скважин. Таким образом весь секрет "сланцевой революции" заключается в том, что необходимо сначала бурить, потом бурить и удержать бурение.

Вполне естественно,что десятки миллирдов в подобном варианте для уолл-стрита это почти ничего, так как им нужна только высокая доходность , поэтому "инвестиции" в газовые компании , т.н. VPPs (vol ume production payments) вполне удовлетворяли их аппетиты, а забалансовый долг был простимулирован выданным авансом взамен на возврат более крупного дохода, обеспеченный залогом в виде газа.

Наводнение, созданное уолл-стритом, дало возможность избыточно разрастись компаниям, бурящих сланцевый газ, например, как XTO, позже поглощенного  ExxonMobil и, конечно, основной компании, занимающейся сланцевым бурением- Chesapeake Energy, чей баланс взорвался с 2003 по 2011 год с с 2 триллионов кубических футов до 20 триллионов и общей стоимостью,оцениваемой изначально в $ 4 млрд , позже увеличившись в 10 раз- до $ 40 млрд.

В конечном итоге высокая долговая нагрузка гиганта Chesapeake закономерно привела к снижению платежеспособности, при этом все увеличивающееся поставки газа привели сначала цены к постепенному снижению,  обрушившись к 2012 году до $ 2,50 за MCF, что заставило чуть не плакать даже такого монстра, как ExxonMobil, заявившего, что они "теряют все, включая собственные рубашки".

Ну и возвращаясь к TXU, какую перспективу имеет эта компания сейчас? Понятно, что доходы компании надолго останутся ниже фундамента (sub-basement- подвал) ввиду возвыщающеся горы долга на $ 36 млрд, созданного в эпоху пузырей Гринспена, поэтому почти наверняка можно говорить о том,что эти обязательства не будут выполнены, а это, в свою очередь, создаст афтершоки , которые приведут к разрушению еще большего долгового пузыря, который питал компании, бурящие сланцевый газ.

И выводы здесь очевидны- искусственно дешевый долг вызывает глубокие искажения, поддерживая этой деформацией ошибочные инвестиции, проходя через реальный сектор и поддерживая неэффективные компании. Приведенный пример продемонстрировал , как заниженный долг способствовал гигантскому, неэффективному LBO, значительно переинвестировав в  компании, добывающих газ методом гидроразрыва пластов, что привело не только к снижению цен на газ, но и к банкротству и невозможности вернуть долговые инвестиции LBO на гигантскую сумму. И нет никаких сомнений, что это стало возможным благодаря эфемерному сооружению, созданными денежными властями.

http://taotan.livejournal.com/482046.html